Του Joshua Oliver

Οι επενδυτές σπάνε ρεκόρ φέτος με τις υπερμεγέθεις προσφορές για τις νέες εκδόσεις κρατικού χρέους της ευρωζώνης, αλλά οι τραπεζίτες λένε ότι το πραγματικό μέγεθος της ζήτησης για ομόλογα γίνεται όλο και πιο δύσκολο να διακριθεί.

Η Ισπανία συγκέντρωσε προσφορές άνω των 130 δισ. ευρώ για κοινοπρακτική έκδοση 10 ετών τον Ιανουάριο, η δεύτερη συμφωνία ρεκόρ σε 12 μήνες. Τον Φεβρουάριο, μια ιταλική πώληση 10ετούς χρέους απέσπασε 108 δισ. ευρώ σε προσφορές, σπάζοντας ένα ρεκόρ που είχε δημιουργηθεί το περασμένο καλοκαίρι.

Η Ελλάδα, η οποία είχε συμμετάσχει σε προγράμματα διάσωσης, προσέλκυσε επίσης πλήθος επενδυτών με ένα νέο 30ετές ομόλογο – το πρώτο μετά την οικονομική κρίση.

Τα τεράστια βιβλία προσφορών έχουν βοηθήσει τους οργανισμούς διαχείρισης δημοσίου χρέους των χωρών να εξασφαλίσουν πιο ευνοϊκό κόστος δανεισμού, αλλά έχουν επίσης καταστήσει μια άλλοτε τυπική διαδικασία «δημιουργίας βιβλίων» πιο ασταθή και έχουν κάνει πιο δύσκολο να κρίνει κανείς αν οι προσφορές αντικατοπτρίζουν πραγματικά τη ζήτηση για ομόλογα.

«Τις παλιές ημέρες, ένα βιβλίο προσφορών θεωρούνταν ένας λογικός δείκτης της ζήτησης», δήλωσε ο Lyn Graham-Taylor, υπεύθυνος στρατηγικής για τα επιτόκια στο Rabobank. Το μέγεθος των βιβλίων προσφορών άρχισε να αυξάνεται το 2017, είπε, αλλά «ανέβηκε στα ύψη» το 2020 και συνεχίζει στα ίδια επίπεδα φέτος, φτάνοντας σε «ειλικρινά γελοία νούμερα».

Σε ολόκληρη την ευρωζώνη, ο μέσος λόγος προσφοράς προς κάλυψη για κοινοπρακτικές εκδόσεις – ένα τυπικό μέτρο της ζήτησης – αυξήθηκε κατά περίπου 40% το 2020 σε σύγκριση με το προηγούμενο έτος και κινήθηκε υψηλότερα φέτος, σύμφωνα με τα στοιχεία που συνέταξε η Rabobank.

Η ζήτηση του ιδιωτικού τομέα για το κρατικό χρέος της ευρωζώνης υποστηρίζεται από ένα τεράστιο πρόγραμμα αγοράς ομολόγων της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας, το οποίο επιδιώκει να στηρίξει τις χρηματοοικονομικές συνθήκες και μια οικονομία που προκαλείται από το σοκ του κορωναϊού.

Από τον περασμένο Μάρτιο, το έκτακτο πρόγραμμα αγοράς ομολόγων της κεντρικής τράπεζας έχει απορροφήσει περισσότερα από 760 δισ. ευρώ κρατικού χρέους, με αγορές τίτλων στη δευτερογενή αγορά. Αυτό αφήνει τους επενδυτές να αποζητούν νέες εκδόσεις όταν χρειάζονται χρέος για τα χαρτοφυλάκια τους.

Ωστόσο, ένα μέρος του φαινομενικού ενδιαφέροντος από διαχειριστές κεφαλαίων σε αυτά τα ντιλ αποδεικνύεται φευγαλέο. Και στις δύο ιταλικές και ισπανικές εκδόσεις νωρίτερα φέτος, περίπου οι μισές προσφορές έφυγαν καθώς οι κρατικοί οργανισμοί χρέους επιδίωξαν φθηνότερο κόστος δανεισμού. Αρκετοί τραπεζίτες δήλωσαν ότι οι προσφορές από hedge funds είναι ιδιαίτερα ευαίσθητες στις μεταβολές των τιμών, καθώς ενδέχεται να στοχεύουν να μεταπωλήσουν γρήγορα τα ομόλογα με κέρδος στην ανοιχτή αγορά.

Αυτές οι απότομες μεταβολές αναγκάζουν τους τραπεζίτες να είναι στα τηλέφωνα για να επιβεβαιώσουν και στη συνέχεια να ανακατανείμουν προσφορές, παρατείνοντας τη διάρκεια της διαδικασίας. Έχουν επίσης προσθέσει πίεση στους διαχειριστές των επόμενων προσφορών για να κατανοήσουν πώς θα αντιδράσουν οι αγοραστές σε νέες τιμές.

«Οι ονομαστικές προσφορές υποδηλώνουν ότι οι εκδότες μπορούν να σφίξουν τις τιμές αρκετά, αλλά μέρος της ζήτησης παραμένει πολύ ευαίσθητο και θα μειωθεί εάν οι τιμές σφίξουν», δήλωσε ο Κερ Φίνλαϊσον της NatWest Markets. «Δεν μπορείτε να πείτε ότι απλώς επειδή έχετε ένα βιβλίο 100 δισ. ευρώ μπορείτε να ορίσετε οποιαδήποτε τιμή θέλετε. Πρέπει να εξισορροπήσετε τους υψηλής ποιότητας “buy and hold” επενδυτές έναντι του γρήγορου χρήματος».

Οι ευρωπαϊκές κυβερνήσεις άντλησαν το πρωτοφανές ποσό των 3,6 τρισ. ευρώ το 2020, σύμφωνα με την Ένωση Χρηματοοικονομικών Αγορών στην Ευρώπη. Παρόλο που οι δημοπρασίες παραμένουν το κυρίαρχο εργαλείο για κρατικό δανεισμό, οι κοινοπρακτικές εκδόσεις επιτρέπουν στα υπουργείο Οικονομικών να εκδίδουν μεγαλύτερα κομμάτια χρέους και τους έχουν βοηθήσει να ανταποκριθούν στις χρηματοδοτικές απαιτήσεις της απάντησης στην Covid-19.

Το μερίδιο του χρέους που εκδόθηκε με κοινοπρακτικές εκδόσεις αυξήθηκε πέρυσι. Η έκδοση μέσω δημοπρασιών περιορίστηκε εν τω μεταξύ από την μειωμένη ικανότητα των τραπεζών να ενεργούν ως διαμορφωτές της αγοράς κρατώντας ομόλογα στα βιβλία τους ως ότου μπορούν να τα πουλήσουν στους επενδυτές.

«Η ικανότητα των τραπεζών να αποθηκεύουν ομόλογα έχει μειωθεί και ως εκ τούτου είναι πιο δύσκολο να αποκτήσουν ομόλογα σε μεγάλες ποσότητες», δήλωσε ο Γκράχαμ Τέιλορ. Αυτό μετέφερε μέρος της ζήτησης σε κοινοπραξίες από επενδυτές που θέλουν μεγάλα κομμάτια χρέους.

Όταν οι κοινοπρακτικές εκδόσεις αντλούν περισσότερες προσφορές από ό, τι τα ομόλογα που έχουν προς πώληση, στους επενδυτές εκχωρείται ένα ποσοστό του ποσού για το οποίο υποβάλλουν προσφορές. Ορισμένοι επενδυτές έχουν διογκώσει τις προσφορές τους για να βεβαιωθούν ότι θα φύγουν με το ποσό που χρειάζονται, ανέφεραν τραπεζίτες και αναλυτές.

«Αυτή η συμπεριφορά, που έχει παρατηρηθεί διεθνώς σε κοινοπραξίες κρατικών ομολόγων, μπορεί να οδηγήσει σε ευμεγέθη, αλλά δυνητικά παραπλανητικά βιβλία προσφορών και, ως εκ τούτου, δεν πρέπει να ληφθεί ως δείκτης του επιπέδου της ζήτησης», έγραψε ο επικεφαλής του βρετανικού οργανισμού χρέους σερ Ρόμπερτ Σθίμαν Sir σε επιστολή προς βουλευτές τον Δεκέμβριο.

Το Ηνωμένο Βασίλειο έχει επίσης δει μεγάλες προσφορές για κοινοπρακτικές εκδόσεις χρέους. Μια έκδοση 25ετούς ομολόγου τον Ιανουάριο προσέλκυσε 60 δισ. στερλίνες σε προσφορές, ωθώντας τη χώρα να αυξήσει το μέγεθος της έκδοσης σε 6,5 δισ. στερλίνες.

Η αύξηση της μεταβλητότητας στις αγορές ομολόγων τις τελευταίες εβδομάδες μπορεί να κάνει τους επενδυτές πιο προσεκτικούς σχετικά με την υποβολή προσφορών για μεγάλες προσφορές για ομόλογα. Ωστόσο, ο Ζαν-Λουκ Λαμάρκ, επικεφαλής κοινοπρακτικών εκδόσεων της Crédit Agricole CIB, δήλωσε ότι δεν αναμένει άμεσες αλλαγές στη συμπεριφορά των επενδυτών.

«Προς το παρόν, υπάρχει ακόμα μεγάλη εμπιστοσύνη στην αγορά», είπε.